公司为青海水泥、商混龙头,西藏地区收入占比约20%。公司2016年收入中水泥熟料、商混分别占比约60%、40%,在青海省市场占有率第一。目前共拥有4条熟料生产线(3条位于青海,1条位于广东),合计水泥产能约600万吨。子公司青海宏扬生产线(4000t/d)位于格尔木市,抓住西藏水泥供给缺口机遇,销量、盈利均有所提升。2016年公司西藏地区收入约4.2亿元,同比增长64%,占公司收入比重约20%;毛利率约51%,同比提升5.1个百分点。
   
青海格尔木生产线有望充分受益西藏水泥供给缺口。目前西藏地区仅华新水泥和西藏天路有熟料生产线布局,合计7条熟料生产线,水泥产能约650万吨(包括西藏天路新线),假设2017年西藏水泥需求增长30%(按照1-5月增速)、至800万吨,供给端仍有150万吨缺口。2016年西藏水泥供给缺口主要由青海省水泥供应补足,其中公司格尔木生产线地理位置优势最为明显(离西藏最近)。西藏地区目前仅有华新水泥规划新建120万吨产能,预计最早在2018年底左右投产,未来随着川藏铁路开工,供给缺口将扩大至约300万吨。根据中国水泥网,目前西藏地区水泥均价约700元/吨(预计川藏铁路开工后价格有望进一步抬升),远高于青海均价(约345元/吨),公司在西藏地区销售水泥有望提升综合均价和盈利水平。
   
上半年青海地区水泥景气显著提升,公司全年盈利有望大幅增长。公司4条水泥生产线中3条大线布局在青海省核心,贡献公司水泥业务主要盈利。需求面,2017年1-5月青海省水泥产量同比增长3.6%,略好于全国平均增速(0.7%);供给面,2017年1季度青海继续延续往年错峰停产政策。成本推动以及供给收缩使得当地水泥价格显著提升,2017年上半年青海高标水泥均价约345元/吨,同比提升约82元/吨。我们预计下半年青海限产力度不减,水泥价格有望维持高位,全年盈利有望大幅改善。
   
积极转型环保业务,增发进展顺利。公司已公告非公开发行股票以不低于8.65元/股的价格募集资金不超过13.62亿元(控股股东承诺认购20%),用于收购江西新金叶58%股权、污泥处理、固废处理、水泥窑协同处置等项目,积极转型环保业务,探索新增长。江西新金叶2015~2016年实现业绩1.0亿、1.6亿元,按此态势我们预计完成承诺业绩压力不大(转让方承诺2016-2018年,新金叶累计净利润不低于3.233亿)。公司非公开发行股票预案已于2017年2月通过证监会发审委审核。
   
维持“买入”评级。不考虑增发,我们预计公司2017-2019年EPS约0.87、1.09、1.45元,给予2017年PE15倍,目标价13.05元。